牧原股份(002714)：稳健发展穿越周期 养殖龙头蓄势待发

　　类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：徐卿 日期：2021-10-19

　　业绩总结：2021 年前三季度实现营业收入562.8亿元，同比增长43.7%，归母净利润为87 亿元，同比变动-58.5%；单三季度实现营业收入147.4 亿元，同比减少18.7%，归母净利润为-8.2 亿元，同比减少108.1%。营收增长主要是报告期内生猪销售量增加所致，三季度亏损原因在于市场生猪价格低迷，单三季度销售生猪866.9 万头，同比增长70%，销售均价为13.4 元/公斤，同比下降59%，但公司稳健经营，前三季度整体仍保持盈利。

　　公司适应周期节奏，实现产能稳步扩张有助于未来把握周期反转机会，科学高效养殖，拥有“全自养、全链条、智能化”经营模式且产业链完备。公司采用自繁自养模式，在重资产投入建设后，可实现迅速扩张，无需订单外包等中间环节，避免了由于优质农户或专业育肥场数量所带来的扩张天花板，实现涵盖科研、饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养、生猪屠宰的完整产业链。

　　2021 年前三季度共销售生猪2610.6 万头，其中商品猪2292.1 万头，仔猪292.9万头、种猪25.6 万头。截至2021 年10 月15日，市场生猪平均价格在12元/千克，处于较低水平，公司出栏增速放缓，但产能布局仍有条不紊地进行， 2021年8月顺利发行95.5 亿元可转债，其中51 亿元将投入至生猪产能扩张相关项目建设，除此之外，公司将响应政府号召，适应从“运猪”到“运肉”的发展趋势，由养殖向下游屠宰业务延伸，作为大型养殖企业就地就近配套发展生猪屠宰加工业务，可转债募集资金中的19 亿将投入至屠宰项目，预计共增加屠宰产能1300 万头/年。

　　保持并扩大成本优势，做到行业领先，牧原针对饲料与人工两大主要成本构成挖掘竞争力：饲料方面公司自主生产，减少中间交易成本，且利用产能布局，子公司主要分布在东北、华北以及西北等粮食主产区，发挥采购渠道优势，减少运输从而进一步控制饲料成本；人员管理方面，公司制定明确的标准化制度，将职工薪酬与场区生产相挂钩，养殖成本低于行业其他企业，未来将把握优势继续扩产。另一方面，牧原高度重视养殖效率，明确资金并非唯一的关键要素，成本管控以及疫病防止水平将共同作用决定企业的市场竞争地位。公司完善养殖体系，保证生猪存活率，针对猪舍环境无人智能控制、生猪健康自动识别预警、福利养殖设施装备和猪场生物安全与工程防疫等关键技术进行攻关，全面升级猪舍设计高效过滤空气，独立通风系统避免猪圈交叉通风。

　　盈利预测与投资建议。因全国生猪产能恢复，猪肉价格处于相对低位，下调全年生猪价格预期，调整公司盈利预测，预计2021-2023 年EPS 分别为1.98 元、2.94 元、5.75 元，对应PE 分别为28/19/10 倍。维持“持有”评级。

　　风险提示：非洲猪瘟疫情反弹；生猪价格波动；项目投产进度不及预期等。

　　牧原股份(002714)重大事件快评：大股东定增彰显信心 现金加码助力逆周期扩张

　　类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：鲁家瑞 日期：2021-10-20

　　事项：

　　公司发布《2021年非 公开发行A股股票预案》。本次非公开发行股票认购对象为牧原集团，牧原集团系公司控股股东，为公司实际控制人秦英林先生与钱瑛女士控制的企业；发行价格为40.21 元/股，不低于定价基准日前20 个交易日公司股票交易均价的80%；本次非公开发行股票数量不超过149,216,612 股(含本数)，不超过发行前公司总股本的 30%，全部由牧原集团以现金认购。本次募投项目资金总额不超过60 亿元，公司在扣除发行费用后拟全部用于补充流动资金。本次非公开发行的股票自本次发行结束之日起18 个月内不得转让。

　　国信农业观点：1）公司大股东定增不超过60 亿元现金，彰显对公司未来发展信心，；2）我们认为猪周期有望在明年提前反转，2021Q4 生猪板块或迎绝地反击，布局牧原的时点来临；另外，2021 年非洲猪瘟疫情有抬头可能，公司有望凭借其养殖模式以及优秀的管理，保持或者再次拉大与行业的竞争优势，强者恒强。3）风险提示：行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力。4）投资建议：在非洲猪瘟疫情常态背景下，未来生猪养殖规模化进程有望在未来2-3 年内加速完成。公司凭借自繁自养养殖模式，防控疫情优势明显，市占率有望快速提升；另外，考虑到公司成本低&出栏速度快，是行业优质成长股，业绩有望维持稳健增长。由于21 年第三季度猪价下跌幅度超预期，故下修公司盈利预测，预计公司21-23 年归母净利润为77.38/171.18/301.82 亿元，对应EPS 为2.06/4.55/8.03元，对应当前股价PE 为27.2/12.3/7.0 X（原预计公司21-23 年归母净利润为353.10/281.37/448.64 亿元），维持“买入”

　　评级。

　　评论：

　　大股东定增彰显对公司穿越周期底部的信心，60 亿现金加码助力公司逆势扩张我们认为本次定增对公司的资本结构改善，以及产能扩张都将起到积极影响。一方面，本次募集资金用于补充流动资金，有助于优化公司资本结构，提升公司在猪周期底部的抗风险能力，保证猪场建设、原粮采购等重要的日常生产经营活动，有助于公司顺利穿越周期。另一方面，猪周期底部扩张的母猪及猪场等成本较低，本次定增有助于提升公司的资金实力，增强产能扩张的底气，从而实现逆周期的产能扩张，以低成本布局未来猪价上行期的高业绩弹性，并保持市占率稳步提升，利好公司长远发展。

　　猪周期有望提前反转，布局Q4 生猪绝地反击我们认为本轮猪周期有望在明年提前反转，具体来看：1）本轮下行周期底部持续时间有望缩短，而不是拉长；2）猪价春节前难有明显改善，春节后猪价压力会更大，散户有望集中出清产能，周期提前反转；3）仔猪和育肥猪均出现亏损，行业淘汰三元母猪势必会加快，从我们跟屠宰场的交流来看，10 月份母猪淘汰符合我们预测，环比去化程　　度有望超预期；4）猪价低迷，行业非洲猪瘟防控投入有望减弱，考虑到养殖密度的提升以及天气转凉，非洲猪瘟疫情存在再次抬头的可能，加大产能去化程度，开启新周期。

　　牧原股份依然是行业管理最为优秀的企业，虽然考虑到公司出栏规模较大，公司成长性减弱，但其仍是行业确定性的首选标的，相较于行业平均水平的单位超额收益有望持续拉大。具体来看，公司的优势分软硬两方面表现：软件方面，公司凭借精细化的养殖生产流程管理和优秀的企业文化，能充分调动员工的责任心与学习能力，推进养殖环节降本增效；硬件方面，公司在土地、资金、人才等扩张必需要素上储备充裕，为产能高速扩张奠定扎实基础。我们认为牧原股份凭借其软实力和硬实力铸就的低成本快扩张护城河，短期内难以被逾越。因此，2021 年养猪板块核心推荐成长股牧原股份。

　　公司2021 年-2022 年出栏预测为4300 万头和6000 万头，继续维持高速增长截至2021 年Q3 末，公司能繁母猪存栏为267.5 万头，公司主动淘汰低效母猪，环比Q2 末减少8.1 万头。我们认为公司2021 年生猪出栏有望达到4300 万头，相对2020 年的1812 万头出栏量，实现翻倍以上增长。考虑到公司目前产能布局已超8000 万头，我们预计公司2022 年出栏有望实现6000 万头，继续维持市占率快速提升。另外，公司屠宰及肉食业务预计随着产能利用率上升，今年下半年起加速落地。公司将屠宰业务定位为自有生猪产能的配套业务，目前已规划屠宰产能约4,000 万头/年，有望打开业绩增长新空间，公司成长逻辑进一步强化。

　　投资建议：继续重点推荐

　　我们认为猪周期有望在明年提前反转，2021Q4 生猪板块或迎绝地反击，布局牧原的时点来临；牧原股份依然是行业管理最为优秀的企业，虽然考虑到公司出栏规模较大，公司成长性减弱，但其仍是行业确定性的首选标的；另外，2021 年非洲猪瘟疫情有抬头可能，公司有望凭借其养殖模式以及优秀的管理，保持或者再次拉大与行业的竞争优势，强者恒强。由于21 年第三季度猪价下跌幅度超预期，故下修公司盈利预测，预计公司21-23 年归母净利润为77.38/171.18/301.82 亿元，对应EPS 为2.06/4.55/8.03 元，对应当前股价PE 为27.2/12.3/7.0 X（原预计公司21-23年归母净利润为353.10/281.37/448.64 亿元），维持“买入”评级。