厦门象屿(600057)：盈利符合预告 继续上调目标价

　　类别：公司 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：沈晓峰/袁钉 日期：2021-08-05

　　盈利符合预告，继续上调目标价

　　1H21，公司归母净利为11.4 亿元，处于预告区间（10.4-11.6 亿元）上沿，扣除象屿物流投资收益后同比增长52.6%。考虑碳中和对大宗价格的支撑及象屿农产盈利增长，我们上调公司21/22/23 年EPS 预测至0.86/0.96/1.16元，上调目标价至9.00 元/股，重申“买入”评级（分别给予象道物流/象屿农产/供应链业务21 年25/16/9.2x PE）。

　　大宗价格高位，盈利处于预告区间上沿

　　1H21，大宗品价格维持高位，公司加速市场拓展，实现收入2175.7 亿元，同比增长33.3%；毛利率为2.4%，同比增长0.7pct；归母净利为11.4 亿元（预告区间10.4-11.6 亿元），同比增长70.6%，扣除象屿物流投资收益（估算约1.2 亿）后同比增长52.6%。其中，2Q21 公司实现收入1281.9 亿元，同比增长33.2%；毛利率为2.1%，同比增长0.5pct；归母净利为7.8 亿元，同比增长94.6%，扣除象屿物流投资收益后同比增长64.8%。

　　象屿农产盈利高增长，关注象道物流盈利修复

　　1H21，象屿农产实现收入 130 亿元，同比增长 49%，净利润 3.19 亿元，同比增长 246%；其中农产品物流收入2.2 亿元，同比下降35.2%，主要是国储平均仓储量同比下降47%至507 万吨（截止1H21 末，国储粮为450万吨水稻）；象屿农产盈利结构持续优化。上半年，象道物流实现收入8.8亿元，同比增长52%，净利润81 万元，增量业务的规模效率尚有待释放。

　　（数据来源：公司公告）

　　继续上调目标价，重申“买入”评级

　　考虑碳中和对大宗价格的支撑及象屿农产盈利增长，我们上调公司21/22/23年收入增速及毛利率水平，相应上调EPS 预测至0.86/0.96/1.16 元（前值：

　　0.75/0.91/1.09 元）。可比物流/供应链企业对应21 年Wind 一致预期PE17.9/9.6x，我们给予象道物流25x PE（较物流企业溢价39%），象屿农产16x PE（较物流企业折价11%），供应链业务9.2x PE（折价4%），上调目标价至9.00 元/股（前值：8.00 元），重申“买入”评级。

　　厦门象屿(600057)：龙头实力彰显 盈利表现亮眼

　　类别：公司 机构：长江证券股份有限公司 研究员：韩轶超/冯启斌/鲁斯嘉 日期：2021-08-05

　　事件描述

　　厦门象屿披露2021 年中报，2021H1 公司实现营收2175.7 亿元，同比增长33.3%，实现归属净利润11.4 亿元，同比增长70.6%，EPS 为0.49 元；2021Q2 实现营收1281.9亿元，同比增长33.2%，归属净利润7.8 亿元，同比增长94.6%，EPS 为0.36 元。

　　事件评论

　　物贸联动叠加模式复制，营收增速持续高增：2021H1，公司大宗商品采购分销经营货量同比基本持平，约8665 万吨，营收同比增长33.7%至2119.4 亿元，一方面，由于公司优化客户结构，调整商品结构，进一步提质增效，另一方面，大宗商品价格上行，推动营收显著增长；大宗商品物流服务板块实现营收35.5 亿元，同比增长32.7%，其中，综合物流和铁路物流收入扩张迅速，对冲农产品国储业务收入的下降。最终，公司整体实现营收2175.7 亿元，同比增长33.3%。

　　提质增效叠加大宗品高景气，盈利能力持续提升：2021H1，公司大宗商品采购分销板块毛利率同比提升0.79pct 至2.10%，一方面由于公司积极调整商品结构，提高高毛利品种的货量占比，另一方面受益于粮食、煤炭价格上涨带来的服务价格弹性。在大宗商品高景气推动下，公司上半年盈利能力提升明显，综合毛利率同比提升0.69pct 至2.35%；销售净利率同比提升0.11pct 至0.66%，净资产收益率同比提升3.66pct 至9.22%。

　　维持公司“买入”评级：作为大宗供应链行业龙头企业，公司未来经营有望进一步增量提质：1）市场份额持续提升：借助全球化渠道、资源整合能力和网络化物流服务，不断强化竞争优势，推动“物贸联动”和模式推广；2）盈利能力提升：通过提高规模效应、服务效率和物流效益，优化产品矩阵及客户结构等手段，进一步提升盈利能力；3）盈利稳定性增强：供应链综合服务不断深化，盈利来源逐步转型为“以服务收益为主（占比超40%），兼具金融收益和交易收益”；4）股权激励激发动力：较为严格的行权条件有望激发员工积极性，提高内生增长动力。预计公司2021-2023 年EPS 分别为0.90/1.02/1.31 元，对应PE 为8/7/6 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1. 大宗商品价格剧烈波动；

　　2. 大宗物流需求不及预期。